作者：

温彬 中国民生银行首席经济学家

应习文 中国民生银行研究院高级研究员

5月CPI环比下降0.1%，同比上涨0.3%，略低于市场预期

食品环比持平，猪肉价格上涨与季节效应基本抵消。5月食品环比与上月持平，明显好于历史5月平均环比水平（-1.0%），主因猪肉价格上涨抵消了其他食品的季节性下降。5月食品同比下降2.0%，降幅较上月收窄0.7个百分点。

猪肉价格“淡季不淡”，对食品价格形成支撑。5月猪肉环比上涨1.1%，同比上涨4.6%，涨幅较上月扩大3.2个百分点。猪肉价格在连续15个月的持续产能去化影响下转为上涨，同时市场在下半年猪肉价格上涨预期下形成惜售情绪，导致猪肉价格表现为“淡季不淡”。不过淡季影响下，牛肉、羊肉价格分别环比下降3.6%和1.2%，降幅也大于历史5月平均环比水平（牛肉历史平均-0.5%，羊肉-0.4%），显示猪肉价格上涨对替代品的影响并不明显。

天气原因导致鸡蛋、鲜果、鲜菜价格强于季节性。其他食品分项中，5月鲜菜虽环比下降2.5%，但强于历史5月平均环比水平（-9.1%），同比上涨2.3%，涨幅较4月扩大1.0个百分点；受南方地区暴雨影响，鲜果环比上涨3.0%，强于历史5月平均环比水平（0.6%），同比下降6.7%，降幅收窄3.0个百分点，但今年以来水果价格累计涨幅偏弱格局并未改变；受天气提前炎热影响产蛋率，5月蛋类价格环比上涨2.2%，强于历史5月平均水平（1.3%）；水产品环比下降1.1%，奶制品环比持平，均略低于季节性。

整体看，天气与周期性供给因素导致5月食品强于季节性，对CPI形成了明显支撑。其中猪肉源于前期连续产能去化的中长期周期因素，鲜菜、鲜果和蛋类价格则源于异常天气（南方暴雨与夏季早热等因素）。另一方面，天气影响较弱的水产、奶类、牛肉、羊肉、烟酒等表现弱于季节性，反映居民对可选食品的需求仍偏弱。

能源价格环比下降。5月国际油价整体下跌，我国成品油价格于月中大幅下调，CPI分项中，交通燃料环比下降0.8%，同比上涨6.3%，涨幅较上月回落0.6个百分点。水电燃料连续第4个月环比持平，同比上涨0.8%，较上月扩大0.2个百分点。

核心CPI受耐用品及节日过后服务价格回落影响表现偏弱。5月剔除食品和能源的核心CPI环比下降0.2%，弱于历史平均5月环比水平（0.03%），同比较上月回落0.1个百分点至0.6%。

耐用消费品继续环比下降，618提前启动有所拖累。“耐消三大件”中，家用器具环比下降1.1%，为连续第3个月环比下降，且降幅扩大，同比降幅扩大0.6个百分点至0.9%，与房地产相关的家电类用品需求依旧偏弱。通信工具环比下降0.4%，同比降幅收窄0.4个百分点至2.5%；交通工具环比下降0.9%，同比降幅扩大0.4个百分点至4.7%。今年618电商活动提前至5月中旬，导致家电、手机等产品价格提前下行，对耐用消费品价格形成了一定冲击。

衣着季节性回升，西药与其他家用品环比小幅下降。5月衣着价格环比上涨0.4%，强于历史5月平均环比（0.3%），同比上涨1.6%，涨幅与上月相同。中药环比持平，西药环比下降0.2%。生活用品与服务大类环比下降0.7%，剔除家庭器具（环比-1.1%）和家庭服务（环比0.1%）后，估算家装、家纺与家用快消品价格环比小幅下降。

节日过后服务价格回落。5月服务价格环比下降0.1%，弱于历史5月平均环比水平（0.01%）。从分项看，“五一”小长假过后旅游价格明显下降，全月环比下降0.6%，略弱于历史5月平均环比水平（0.5%），统计局表示飞机票、交通工具租赁费和长途汽车价格分别下降9.4%、7.9%和2.7%。其他服务方面，家庭服务、医疗服务环比上涨0.1%，教育服务、交通工具服务、通信服务环比持平，邮递服务环比下降0.1%。其他用品及服务环比上涨0.1%，涨幅较上月明显收窄且弱于季节性，估计主要是旅馆住宿、美容美发价格下行及金饰品价格涨幅回落所致。

整体看，5月CPI呈现“食品强，能源弱、核心稳”的格局。其中食品强源于猪肉产能去化与天气影响部分食品供给，但居民对食品的整体需求仍受淡季影响；能源受国际油价下跌、国内成品油下调及部分地区公用事业调价两方面影响整体温和下行；核心CPI整体平稳，618降价提前以及节日过后服务回落，是核心CPI小幅回落的额外扰动因素。

从5月居民消费端的价格表现看，当前我国消费需求的回暖仍呈现“节日脉冲”效应，长期一般性核心消费需求中枢依旧偏弱，而猪肉等供给端的影响在逐步积累中。展望下一阶段，若猪肉价格不出现意料之外的大幅上涨，预计二、三季度CPI仍将保持在0.3%-1.0%区间。考虑猪肉的中长期涨价趋势，不排除年末CPI将涨至1.0%上方。

5月PPI环比上涨0.2%，同比下降1.4%，略强于市场预期

5月PPI略强于市场预期。5月全球能源价格在市场对地缘政治影响冲击钝化及美国经济减速影响下回调，但以铜为代表的有色金属类价格在AI算力、芯片及电力投资增长预期下不断走高。国内工业品价格受外部传导影响部分产品价格环比回升，同时去年基数明显走低，有利于今年同比增幅回升。受此影响，5月我国PPI环比上涨0.2%，同比下降1.4%，降幅明显收窄，略强于市场预期。

生产资料环比反弹，同比降幅大幅收窄，上游强于中下游。5月生产资料价格环比上涨0.4%，同比下降1.6%，降幅较上月明显收窄1.5个百分点。其中，采掘类环比上涨0.2%，同比下降1.2%，降幅较上月大幅收窄3.6个百分点；原材料类环比上涨0.9%，同比由上月的下降1.9%转为上涨0.5%；加工类环比上涨0.1%，同比下降2.6%，降幅较上月收窄1.0个百分点。从行业看，上游煤炭与金属反弹，中下游依旧偏弱。上游石油与天然气开采受国际能源价格影响回落，但“迎峰度夏”补库需求陆续释放推动煤炭类价格上涨，黑色与有色金属开采、冶炼、加工在国际市场价格影响下整体上涨；中游价格偏弱，化工、非金属矿物制品环比回落，多数交通工具及设备制造业均环比小幅下降。

生活资料价格环比持续下行，下游需求偏弱。5月生活资料出厂价格环比下降0.1%，同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.1个百分点。其中，食品环比下降0.2%，同比下降0.7%，降幅较上月收窄0.1个百分点；一般日用品环比持平，同比持平，涨幅较上月回落0.1个百分点；衣着环比上涨0.1%，同比上涨0.4%，涨幅较上月扩大0.1个百分点；耐用消费品环比下降0.3%，同比下降1.8%，降幅较上月收窄0.1个百分点。

整体看，5月PPI环比改善且同比大幅收窄，主要是外部价格传导和去年低基数效应所致。外部方面，国际有色金属价格受AI与新能源需求推动屡创新高，推动国内相关产业价格回暖。而去年同月PPI环比大幅回落，也技术性推高了同比增速。剔除以上两因素后，我国工业企业下游需求虽有所改善，但程度上或不及PPI的整体表现。

展望下一阶段，在去年低基数效应持续作用下，未来数月PPI同比跌幅仍将收窄，但外部大宗商品价格上涨的推动作用或将减弱，PPI走出负区间仍需要一段时间，预计将在年末或明年一季度。